富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

2018年7月18日11:45:08 发表评论 66 阅读

基金入门网转载自: 富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险! 富贵险中求,可能是中国流行最深远的财商教育了。为了富贵,必须冒更多风险,必须不走寻常路。– 雪球

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

富贵险中求,可能是中国流行最深远的财商教育了。为了富贵,必须冒更多风险,必须不走寻常路。

但在实际生活中,有人以此为旗帜进行“火中取栗”,还有人不走寻常路,从歪门邪道走上了不归路。行贿、偷税漏税、抽逃资金、非法集资……曾经是中国民营企业逃不出的商业原罪,成为众多老一辈的创业发家的起源。他们的成功也给很多人以暗示:要富贵必须要冒点风险。鉴于这种暗示应用在投资上,可能会给投资者带来无穷无尽的痛苦,我们坚决反对

但为什么很多人坚持认为风险与回报正相关?除了传统因素的影响之外,还有学院派提出的理论支持。

这与学院派的“资产定价模型”中的一个基本原则有关,甚至有人根据这个原则延伸出风险等于波动的观点,强调股价相对于市场整体的波动的风险,而忽视了定价过高、投资者盲目决策、企业基本恶劣所带来的风险。

事实是前述的原则是有前提:理性的经济人和有效市场假说理论。然而很多人并没有给予充分的重视。

我们大多数时间不是“理性人”

人们在买东西时总是挑三拣四、货比三家,每一个人都是“理性的经济人”,但在证券市场上,人们的行为恰恰相反。一家公司股价高的时候投资者蜂拥而至,抢着要买,结果把股价推得越来越高,而当他跌下去的时候,大家又疯狂的卖出——高价的时候买,低价的时候却要卖,这是理性的行为么?不仅如此,在证券市场人们总是习惯于听小道消息、追逐被各种卖方炒作的概念股、追逐正在上涨的、逃避忽略跌价的……完全不如大妈买菜“挑三拣四”时理性。

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

经济人的假设忽略了人类生物学和心理学的实事。人本爬行动物,尽管进化了上亿年,人类大多数时候还是使用爬行脑的“基础功能”——感性思维习惯依然没有改变。
人的大脑确实是有大脑皮层,有六层细胞,可以进行分析和运算。这是区别于低级爬行动物的标志。但大脑本身是懒惰的,这部分功能,如果不去调用,他是不是自己主动工作的。人类绝大多数人都是这样做的——一年之中理性思考可能只有偶尔几次,大部分时间,甚至绝大多数时间都是感性思维。丹尼尔卡尼曼在《思考,快与慢》中也强调了人类大脑的两套工作模式的差别。

正是这种感性思维带来的情绪作用——乐观和恐惧,导致了人类对风险规避和风险偏好的效应——人们趋利避害但对风险偏好并不是一致,当涉及的是收益时,人们表现为风险厌恶;当涉及的是损失时,人们则表现为风险寻求。在巨大的损失面前,当可能翻本的机会来临时,本来厌恶风险的投资人反而会加码加注。实际上这种风险更大,加注之后的结果往往事与愿违……,每天上演的种种禀赋效应、乐观偏差、规划谬误等等心理学的现象表明,在巨大的市场海洋之中,大部分投资者都是“乌合之众”,完全受市场的情绪所带动、所冲击,理性的成分屈指可数甚至不值一提。

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

基于以上的认识,我们可以推断,市场先生给股票的定价实际上集聚了人类“乌合之众”式肾上腺素情绪定价法,要么过高,要么过低。

既然如此,市场的定价又何来有效之说?

既然基础前提都不存在,风险与回报正相关的结论也就值得商榷了。

被Beta误导的“风险”投资

然而许多现代金融学和专业市场人士正在试图通过用统计学来构建量化模型,量化的核心就是Beta值。

Beta值就是将一种证券或者一个投资组合过去的价格波动与整个市场的价格波动进行比较,认为具有高Beta值的股票在上涨的市场中会比一般的股票取得更大的涨幅,而在下跌的市场中,跌幅也更大。因此,高Beta值的股票的风险高于低Beta值的股票。

根据这种理论,A股6000点时,与大盘走势相同但市盈率却高达200倍的中国平安,Beta值较低,是没有风险的,而今天受政策影响暂时受伤,PE12倍的隆基股份Beta值较高,因而风险很高。结论显然荒谬。

完全脱离企业的基本面和市场的整体热度,只凭借一个Beta值就得出证券风险高低的结论,简直就是荒唐。

价格的上涨以及Beta值的大小和投资的风险并无直接关系。一个反面的例子是2017年的乐视网,投资者疯狂涌入,股价疯狂上涨,然而市场、券商、银行、分析师都对这家公司的潜在风险集体失明,只有贾布斯心知肚明,减持、质押暗渡陈仓。

2015年1月-2017年4月乐视网的Beta值为0.6左右,今天2018年7月乐视网的Beta值为1.15,这又能说明什么问题?难道2017年4月买入乐视网风险更小么?

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近期受贸易战影响,大盘超跌,跟随大盘一样超跌的投资者的Beta值却很小,因为他们取得了和市场一样的业绩。这种追求相对表现的投资,尤其是基金,对于投资者毫无意义。这与追求绝对收益的价值投资者完全不同。

因此,我们可以模仿巴菲特老人家的话来说,这种忽视基本面的、利用“大数据”计算模型和人工智能的、高大上的“投顾”行为实质是——打着投资的幌子的“高级投机”!

价值投资的核心工作是避险,不是冒险。

这和普通人的认识有些差异。他们是在低风险或风险可控、甚至无风险的情况下,追求更高的收益。

市场先生的报价总是要么过高,要么过低,正是市场的无效表现,给价值投资者带来了低风险高回报的机会。

当信息不是很畅通,对一项投资的分析尤其复杂,或者投资者进行买卖的理由与企业本身的价值无关时(比如最近贸易战给市场带来的暴跌行情,一些优秀的公司股价跟随市场集体暴跌,估值甚至跌到了十年历史最低水平以下),这种价格上的暴跌和公司的基本面却毫无关系,此时的极端市场就是极度无效的。而价投们的“低风险、高回报”的投资机会往往就是来自于此。

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

价值投资的风险本质是价值创造的永久性损灭。

因此用100万购买国债或者房产和投资一家生物技术研发公司,哪个风险更大?答案可能有多种。核心是当我们投资期结束时,投资亏损的概率是多少?简单的给出答案没有意义。

价值投资者从来都不是从概念本身去做判断的,他们会深挖公司的技术、团队、财务、市场等多种信息,他们会深入市场调研,并根据未来现金流研判估值,最后才能得出一个初步的结论。

看起来最安全的投资是在购买的时候就知道了回报,比如年化5%的政府债券。从小就听老人说,从南京到北京,买的没有卖的精。这种看起来安全的投资拉长周期,考虑通胀因素之后,其收益率却寥寥无几。

大多数的投资在市场上流通时都不会标明关于自身风险的信息,风险是每个投资者经过对一项投资的亏损概率、亏损额进行分析之后形成的认知。

价值投资者避险秘籍:安全边际

既然风险是本金的永久损失,那么,他们首先就是要求自己“不亏钱”。如何做?

他们首先要求自己在拥有安全边际的情况下进行投资,并在自己能力圈范围内适度分散投资。

格雷厄姆对用1美元购买价值1美元的资产或者业务毫无兴趣。他和巴老一样都喜欢打折货,都喜欢“占便宜”——用0.5美元买到了价值1美元以上的资产或者业务。

以前做房产,规划设计时总是要把房屋的抗震等级提高到当地历史最高地震等级的以上。只有这样,我们的房屋建成之后才会抵御几率很小历史级别地震而不受损。这里讲的其实就是安全边际,这一思想同样也适用于投资。

只有足够的富余空间,投资者才会在市场的大风大浪中临危不惧,因为他们知道公司的价值是多少,股价再跌也不跌不到哪里去,他们还知道,即使“熊市漫漫”,依靠企业内在价值的成长带来的收益已经可以让自己满意,如果未来市场回暖,成长稳健的价值股的价格将会率先回归价值。

价值投资者没有量化团队那么“勤劳”

和华尔街精英量化交易团队相比,价值投资者没有那么“勤劳”,他们谨慎无比,他们异常保守,他们甚至“无所事事” ——他们将大部分时间用来研究、观察和等待却很少交易。

(我们把策略简化为:找到好公司,等着好时机,买到好价格,然后继续等着。这句话,

说起来容易,做起来难。价值投资之难——难就难在要有耐心和判断力,要遵守纪律——以克服各种风口、美妙前景的诱惑和从众压力,并避免市场先生及各种卖方许多扔过来毫无吸引力的烂球。)

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

十年前,巴菲特参与了一场“赌局”,对手是Protégé Partners,背景阵容是200多位对冲基金经理,可谓相当豪华;他们选择了五只“基金中的基金”,并预计它将超过标准普尔500指数。这五只基金中的基金涵盖了超过200个对冲基金。十年间,他们交易了超过10万次。结果,伯克希尔超越标普指数,而“明星团队”远远落后于标普。

这期间,巴菲特只交易了一次。

巴菲特:以“风险”来衡量收益是一个可怕的观点

对于本文中“风险”的概念,在2017年致股东的信中,巴菲特在总结十年赌局的教训时说道:
风险”来衡量收益是一个可怕的观点,长期看,证券的风险程度肯定低于债券,而收益却高于债券。

(一起再来看看这张1802年以来美国主要资产价值增长图。拉长时间,证券的投资风险大还是小,一目了然。)

富贵险中求?价值投资的核心要领是避险,不是冒险!

我想我很快会承认,在未来一天、一周甚至一年中,股票的风险都会比短期美国债券风险更大。然而,随着投资者的投资期限延长,假设股票以相对市场利率更合理的市盈率购买,美国股票的多元化投资组合的风险程度会逐渐低于债券。

对于长期投资者来说,包括养老基金,大学受捐赠基金和储蓄基金等,比较投资组合中债券与股票的比率来衡量其投资“风险程度”是一个可怕的错误观点。通常,投资组合中的高等级债券会增加风险。

考虑到可怜的回报,尤其是与美国股票相比,我们的债券已变成了一种愚蠢-真正愚蠢的投资。随着时间的推移,反映美国企业走向的标准普尔500指数,按照市场价值进行适当加权,每股收益(净值)的年收益率远超过10%。

2012年11月,我们考虑到标准普尔500股息的现金回报率为每年2.5%,约为美国国债收益率的三倍。而且这些股息几乎肯定会增长。除此之外,很多标普500公司都保留了巨额资金。这些企业可利用其留存的现金扩大业务范围,或回购其股份。随着时间推移,任何一种方式都会大幅提高每股收益。

(文章回顾:凭什么说投资股票的风险最大?)

如果你认为某单只股票有幸存者偏差的嫌疑,亦或认为自己,没有能力选股并坚守投资纪律,建议重点关注市场指数。

前两天我们讲到了一本书叫【稀缺】,里面讲到借用,其实冒险就是借用,透支未来的机会和成本,而今天的借用往往就是给明天挖坑,明天会更加稀缺,就像高利贷,这种持续性的利息支付,让很多人踏上了滚雪球般的不归路。所以轻易不要借用、不要冒险。@元卫南 

最后再次强调:投资,不要冒险,首先是要学会避险,否则宁可不行动。

@今日话题 @徒步三萬里V @沈潜 

$上证50(SH000016)$ $中证500(SH000905)$ $中国平安(SH601318)$ 

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巴菲特读书会—价值投资理念、知识经验交流平台和风险教育平台。

目前设有学读财报、财务造假、公司估值、好公司研报系列等原创主题系列课程。

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发起人:周立秋 高级经济师,巴菲特价值投资理念的受益者、传播者。易津产业基金合伙人,主要关注新能源、新材料领域的早期价值投资。

作者:巴菲特读书会
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